Fed подчеркивает силу экономики, но размывает прогнозы по казначейским облигациям

Федеральная резервная система США (ФРС) сохранила процентные ставки без изменений, но не смогла развеять опасения инвесторов по поводу долгосрочных государственных облигаций. Остается неясным, насколько далеко может зайти ужесточение политики и какую дополнительную компенсацию потребуют держатели облигаций.

Федеральная резервная система в среду, как и ожидалось, оставила процентные ставки без изменений. Однако инвесторов, обеспокоенных тем, что ужесточение денежно-кредитной политики означает для долгосрочных государственных облигаций, это решение не успокоило.

Хотя центральный банк назвал экономику достаточно сильной, чтобы удерживать инфляцию на повышенном уровне, он воздержался от немедленного повышения ставок. По мнению аналитиков, это усилило неопределенность в отношении того, насколько может ужесточиться политика и какую дополнительную доходность инвесторы потребуют за удержание долгосрочных облигаций, доходность которых в этом году достигла максимумов за последние двадцать лет.

На сентябрьском заседании ФРС оценивала экономический рост как «устойчивый», на этот раз — как «сильный». Было отмечено, что инвестиции сильны, а создание рабочих мест идет в ногу с ростом рабочей силы. Но неясно, как все это приведет к снижению ценового давления — главного приоритета для инвесторов в облигации.

Андерс Перссон, директор по глобальным инвестициям в долговые инструменты с фиксированным доходом компании Nuveen, считает, что если сильный рост, которого ожидает председатель ФРС Кевин Уорш, реализуется, то инфляция также будет высокой. По его словам, в этом случае опасения по поводу дефицита бюджета и путей его долгосрочного решения станут более актуальными.

Кривая доходности стала круче

Сочетание устойчивого экономического роста и стойкой инфляции может осложнить фискальный прогноз США, ограничить возможности ФРС по снижению ставок при замедлении экономики и сохранить высокие издержки Казначейства на заимствования.

После пресс-конференции Уорша кривая доходности резко стала круче, долгосрочные облигации подверглись распродаже. Разрыв между доходностью 2-летних и 10-летних облигаций вырос до 34,1 базисного пункта после того, как в последние недели оставался стабильным.

Этому есть несколько объяснений. Во-первых, Уорш не взял твердых обязательств по дальнейшим шагам, что снизило ставки на повышение ставки. Во-вторых, он указал, что последнее повышение ставки ФРС начинает действовать и финансовые условия ужесточаются.

Но крутизна кривой указывает на более глубокое напряжение: с одной стороны, ФРС, готовая дождаться дополнительных доказательств, прежде чем корректировать политику; с другой — инвесторы, все больше обеспокоенные стойким ценовым давлением и бременем долгосрочного государственного долга.

После решения ФРС доходность казначейских облигаций выросла по большинству сроков, включая 5–7-летние облигации. Более долгосрочные бумаги остались под особым давлением.

Байрон Андерсон, руководитель направления инструментов с фиксированным доходом компании Laffer Tengler Investments, объяснил распродажу на рынке облигаций трудностями ФРС с повышением ставок без возникновения проблем.

По мнению аналитиков, распродажа долгосрочных облигаций показывает, что инвесторов не устраивает ориентация лишь на ближайшую перспективу денежно-кредитной политики: они учитывают инфляционную неопределенность и риск того, что долгосрочные издержки заимствования останутся высокими.

Фил Бланкато, главный рыночный стратег компании по управлению капиталом Osaic, советует инвесторам готовиться к тому, что ставки останутся высокими, поскольку ФРС сосредоточена на возвращении инфляции к целевому уровню в 2%.

Финансовые рынки уже закладывают вероятность еще одного повышения в декабре, а ожидания дальнейшего роста в следующем году усиливают неопределенность относительно перспектив политики.

Правильно ли ФРС оценивает силу экономики?

Участники рынка также усомнились в оценке экономики со стороны ФРС.

Брайан Якобсен, главный экономический стратег компании Annex Wealth Management, спрашивает, на что опирается ФРС, повышая оценку состояния экономики. По его словам, скользящее среднее недельных данных ADP по зарплатам росло в период с июля по сентябрь, но с тех пор снижается. Он также отметил, что прогноз GDPNow от ФРБ Атланты «невероятно» ухудшился.

Некоторые наблюдатели считают, что даже при некотором замедлении роста экономике не нужно сильно ослабнуть, чтобы поколебать оптимистичную оценку ФРС. Эндрю Холленхорст, главный экономист Citigroup по США, заявил, что Уорш преувеличивает широту силы американской экономики, поэтому планка для неожиданностей относительно невысока.

Эта неопределенность может сильнее влиять на облигации в коротком конце кривой, так как они особенно чувствительны к изменениям ставок. Но давление на долгосрочные облигации отражает более широкий круг опасений.

Почему важна срочная премия

Инвесторы, держащие 10- и 30-летние казначейские облигации, со временем сильнее подвержены изменениям инфляционных ожиданий и процентных ставок. Когда неопределенность растет, они могут требовать дополнительную компенсацию за принятие этого риска, что повышает доходность и снижает цены облигаций.

Если инвесторы менее уверены в долгосрочном прогнозе инфляции или требуют большей компенсации за заимствования правительства, срочная премия (дополнительная компенсация, которую инвесторы требуют за удержание долгосрочных облигаций) может вырасти даже без соответствующего изменения ожиданий по ключевой ставке ФРС.

Перссон подчеркнул, что именно опасения по поводу давления на фискальный прогноз движут длинным концом кривой.